newsletter blb
LA RÉFORME TUF : LES MODIFICATIONS RÉGLEMENTAIRES INTRODUITES PAR LE DÉCRET LÉGISLATIF N° 47/2026.
Date de publication :
Par le décret législatif n° 47 du 27 mars 2026, publié au Journal officiel le 14 avril 2026 et entré en vigueur le 29 avril 2026, le Conseil des ministres a définitivement approuvé le décret législatif mettant en œuvre la délégation de pouvoirs prévue à l'article 19 de la loi 21/2024 (loi sur le capital), relative à la réforme du TUF et des dispositions du Code civil concernant les sociétés par actions. L'objectif principal de cette intervention réglementaire est de dépasser le modèle bancaire traditionnel et de favoriser l'émergence de nouveaux canaux de financement, en particulier pour les PME, afin de rendre le marché italien plus attractif et compétitif. Cette réforme s'inscrit ainsi dans un contexte de compétitivité accrue des marchés financiers, influençant la gouvernance d'entreprise et les modèles de gestion, et contribuant à rendre le marché plus accessible et mieux adapté aux besoins des entreprises.
Les modifications proposées par la réforme de la Loi consolidée sur les finances sont considérées comme la pierre angulaire d'un projet plus vaste et ambitieux de modernisation et d'innovation du marché des capitaux italien. Dans une perspective communautaire, le décret aligne le TUF sur la réforme européenne de la réglementation des plateformes de négociation d'instruments financiers, prévoyant ainsi des améliorations de la qualité des données de marché associées. Parmi les changements les plus notables figurent la mise à jour des définitions de « système multilatéral » et d'« internalisateur systématique », le renforcement des exigences organisationnelles applicables aux plateformes de négociation et l'introduction de nouvelles exigences relatives à la publication des données dans un format lisible par machine. Dans le même esprit, la réglementation des internalisateurs systématiques est redéfinie et les règles de transparence pré- et post-négociation sont mises à jour.
En particulier, un lien étroit est mis en évidence avec les récentes mesures européennes, telles que le règlement (UE) 2023/2845 relatif aux dépositaires centraux de titres et le règlement (UE) 2024/2987 réformant les règles relatives aux contreparties centrales en vertu du règlement (UE) 648/2012. En outre, de nombreuses modifications ont également été apportées au cadre MiFID/MiFIR (relatif à la transparence des marchés financiers et à la protection des investisseurs) introduit par le règlement (UE) 2024/791 et la directive (UE) 2024/790.
L'initiative de réforme vise à redéfinir la structure et la réglementation de la gestion collective d'actifs en établissant une distinction entre « gestionnaires agréés » et « gestionnaires enregistrés de fonds d'investissement alternatifs (FIA) en dessous du seuil d'éligibilité » (GIA), et en introduisant les sociétés en commandite comme nouveau véhicule d'investissement. Cependant, cette distinction ne constitue pas une classification, l'intention du législateur étant plutôt de mettre en place un régime d'enregistrement national pour les seuls gestionnaires en dessous du seuil d'éligibilité, en alternative à l'agrément complet. Ce régime simplifié pour les gestionnaires en dessous du seuil d'éligibilité impose des limites aux fonctions relevant de la gestion : plus précisément, les gestionnaires de FIA en dessous du seuil d'éligibilité ne peuvent exercer que des activités de gestion collective d'actifs et des transactions liées ou instrumentales à ces activités. De plus, ils ne peuvent gérer que des fonds fermés et des fonds réservés. Les gestionnaires restent bien entendu tenus de respecter certaines obligations de transparence et d'adopter un modèle organisationnel et un système de contrôle conformes à la réglementation en matière de lutte contre le blanchiment d'argent.
L'innovation la plus significative réside toutefois dans l'introduction des sociétés en nom collectif, considérées comme le nouveau véhicule d'investissement dans les secteurs du capital-investissement et du capital-risque, inspirées des modèles de sociétés en commandite. Plus précisément, contrairement aux sociétés en commandite, les sociétés en nom collectif restent soumises au droit civil italien des sociétés. De plus, il apparaît clairement qu'une interprétation conjointe des nouvelles dispositions introduites par la réforme du TUF et du droit civil permet aux sociétés en nom collectif de fonctionner de manière à les rendre interchangeables et compétitives par rapport aux sociétés en commandite anglo-saxonnes, renforçant ainsi la compétitivité du secteur italien de la gestion d'actifs.
Plus précisément, ces sociétés nouvellement créées devraient relever de la catégorie des sociétés en commandite par actions et, plus généralement, de la macro-catégorie des OPCVM (Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières) italiens à capital fermé. Cette nouvelle structure vise à intégrer au système juridique italien un nouveau véhicule d'investissement déjà largement éprouvé à l'international. Le choix de l'inscrire dans un cadre juridique existant découle d'une volonté de cohérence systématique, à savoir le respect de la structure traditionnelle fondée sur la distinction entre associés gérants et associés investisseurs, reproduisant ainsi, sous une forme « typique », une structure fonctionnelle à la fois novatrice et très recherchée par le marché. Ce choix législatif reflète, d'une part, une volonté de s'aligner sur les systèmes juridiques étrangers et, d'autre part, une volonté de ne pas le faire. L'objectif est de se démarquer des catégories préexistantes du droit des sociétés italien, d'éviter toute forme de transposition institutionnelle et de privilégier l'adaptation des nouvelles formes d'investissement aux structures juridiques traditionnelles.
Par ailleurs, la réforme vise à renforcer l’approche introduite par la loi du 5 mars 2024 (dite loi sur le capital), qui établit une distinction claire entre les SICAV (Sociétés d’investissement à capital variable) et les SICAF (Sociétés d’investissement à capital fixe), régies par les articles 35 bis et suivants du TUF (Transfert universel de fonds). Il s’agit de deux types de véhicules d’investissement OPCVM, structurés comme des sociétés par actions qui gèrent leurs actifs de manière indépendante, contrairement aux OPCVM à gestion externe. Une nouvelle définition unifiée d’« OPCVM de société à gestion externe » est donc envisagée, englobant les SICAV, les SICAF et les sociétés en commandite à gestion externe. L’objectif final est d’assurer un système harmonisé avec la réglementation européenne et de permettre l’application des différentes formes juridiques prévues par les divers systèmes juridiques pour la création d’OPCVM. L’une des interventions les plus marquantes est la suppression de certaines différences dans les régimes d’agrément et le fonctionnement des SICAV et SICAF à gestion externe par rapport aux fonds communs de placement ouverts et fermés.
Concernant plus spécifiquement les SICAV et SICAF à gestion interne, la réforme reformule l'article 35 bis du TUF, exigeant que les statuts distinguent les parts souscrites en échange d'apports, qui constituent l'actif commun de la SICAV et des SICAF à gestion interne, des actifs du FIA ou des compartiments gérés par l'actif commun du gestionnaire, lesquels sont fonctionnels à l'activité de ce dernier. À cet égard, la réforme établit le principe de ségrégation des actifs entre les compartiments, précisant que chacun d'eux doit être qualifié d'organisme de placement collectif.
Le décret introduit une nouvelle définition de l'investisseur professionnel et une nouvelle architecture de supervision. L'objectif de cette réforme est de rendre le système réglementaire national plus cohérent et fonctionnel, afin d'assurer une plus grande cohérence interne et externe et, par conséquent, de le rendre plus compétitif, au même niveau que les autres systèmes européens ayant récemment connu une croissance du secteur des capitaux privés.
Concernant les dépositaires centraux de titres, la répartition des responsabilités entre la Consob et la Banque d'Italie a été redéfinie. Concrètement, la Consob est habilitée à autoriser, en accord avec la Banque d'Italie, la fourniture de services bancaires annexes par les dépositaires centraux de titres italiens titulaires de l'agrément requis. Par ailleurs, la réforme vise à encadrer les procédures d'acquisition et de cession de participations éligibles, ainsi que les procédures d'évaluation des projets et la mise en place d'un conseil de surveillance, conformément à la législation européenne. S'agissant des instruments financiers, elle prévoit une gestion centralisée, conférant à la Consob les pouvoirs réglementaires nécessaires pour encadrer l'exclusion du système centralisé des titres émis par des entités faisant l'objet d'une procédure d'insolvabilité.
Le décret vise également à renforcer le système de supervision national en octroyant à la Banque d'Italie de nouveaux pouvoirs concernant les procédures d'autorisation pour le renouvellement des agréments de contrepartie centrale et la modification des modèles de gestion des risques. Actuellement, le Conseil de surveillance, conformément au règlement EMIR, est coprésidé par la Banque d'Italie et l'Autorité européenne des marchés financiers (ESMA). La Consob, quant à elle, s'est vue octroyer des pouvoirs supplémentaires en matière de transparence de l'information destinée aux participants aux services de compensation.
Globalement, la réforme a constitué une avancée significative pour le système italien de gestion collective d'actifs. En effet, les modifications apportées au TUF visent à renforcer la proportionnalité du cadre réglementaire applicable aux petits gestionnaires de fonds d'investissement alternatifs et à rendre le système national plus compétitif au sein de l'UE.
